1：核心观点

随着企业级IT云化趋势显现，行业竞争格局由点对点模式转变为云巨头与应用软件厂商共同拓展市场，其中深耕细分行业用户的定制化软件公司拥有较高的客户黏性，联合BAT等互联网巨头拓展市场彰显实力地位。天源迪科在传统BOSS领域占据了电信和公安领域较高市场地位，并紧跟行业发展布局大数据和云计算新业态，实现了与阿里、腾讯、华为等云计算巨头的强强合作，受益竞争格局变化带来的市场集中度再次提升。公司逐步由应用软件服务商转型为产业云和大数据解决方案提供商和运营商。前期减持风险释放，预计当前股价对应2017-2019年备考利润的PE分别为27.6倍，20.8倍和15.4倍，且业绩稳健增长，维持“强烈推荐-A”，给予18年30倍，6个月目标价16.5元。

1、IT云化促行业格局重塑，天源迪科迎来发展机遇。随着企业级IT云化市场启动，尤其针对公安、电信、能源、政务等行业IT原有竞争格局受到行业进入壁垒高、客户黏性、云计算催生IT厂商技术提升，使得市场进一步集中度趋势显现。另外，传统“IOE”架构下IT厂商与企业客户间的“点对点”服务模式，转变为云计算巨头和例如天源迪科的具备行业深度理解的应用软件厂商之间共同开发企业IT云服务客户的合作模式。我们判断，IT服务的市场集中度受益于云计算市场的高集中度，从而实现间接提升，天源迪科有望成为最大的受益者。

2、天源迪科细分行业竞争实力显著，由服务型软件厂商转型云服务，竞争壁垒再提升。天源迪科深耕电信和公安软件应用和行业解决方案多年，积累了很强的研发实力和产品能力，且是国内IT厂商最早布局并研发大数据分析类产品的企业，与阿里、腾讯、华为等云计算巨头达成合作，深入拓展企业级云应用和Paas平台市场。同时，公司大力开发产业“BOSS+”云平台产品，开拓云服务版图，并购维恩贝特为拓展银行业务在金融和支付等领域打开成长空间。同时，公司在转型云服务的过程中，依托服务型软件厂商的优势，由软件供应商转向平台化运营化的业务模式，塑造了更高的竞争壁垒。

3、依托电信“BOSS+”云平台，跨行业发展公安和金融领域。公司凭借产业云“BOSS+”平台，跨行业发展以寻求更多的盈利增长点，公安和金融行业是其重点布局的领域。通过复制电信行业的合作模式，公司为公安系统建立跨警种统一的警务云平台；通过并购维恩贝特拓展银行客户，实现为证券、保险、银行、证券交易所提供大数据解决方案和移动互联网应用。未来，公司在深入拓展电信+公安+金融三大行业客户的基础上，逐步打通政府、电信、金融、以及互联网行业的数据交互，实现从IT系统解决方案提供商到垂直行业云服务运营商的转型。

维持“强烈推荐-A”，目标价16.5元。公司于2016年2月推出股权激励计划和定增项目，业绩承诺保障了近两年业绩持续增长，另外，经历板块调整后，此前大股东参与定增和收购维恩贝特的价格较当前股价体现较大的倒挂空间。公司业绩预告显示预计2017年业绩为1.5亿元-1.65亿元，同比增长30.54%—43.60%，其中维恩贝特四季度并表占全年利润近60%，我们预计天源迪科2017年备考净利润分别为1.7亿元，2018年和2019年净利润分别为 2.25亿元和3.04亿元，对应2017-2019年PE分别27.6倍、20.8倍和15.4倍，位于估值底部，且业绩成长稳健。维持对天源迪科的“强烈推荐-A”投资评级，给予18年30倍，6个月目标价16.5元。

风险因素：运营商资本开支下降风险、人力成本提升风险、行业拓展不达预期。

2IT产业经历云化变革，服务型软件厂商迎发展机遇

1、IT产业步入云时代

全球云IT基础设施开支显著提升，IT产业云化加速。根据IDC全球云IT基础设施追踪报告显示，2016年用于在云环境中部署的IT基础设施产品（服务器、存储和以太网交换机）总体开支达到326亿美元，同比增长9.2%。2017年，预计在用于环境部署的IT基础设施产品总体开支将达到401亿美元，同比增长12.4%。未来五年，传统IT支出的占比持续下降，IT产业云化将加速。

中国云计算市场规模加速增长，占整体IT支出比例进一步扩大。据中国产业信息网数据显示，自2010年至今，我国云计算市场规模增速始终维持在60%以上，至2016年已达到3540亿元，占总IT支出比例达到15.95%，这一比例在2017年有望扩大到25.64%。

云计算从互联网行业逐渐渗透至传统行业，企业云服务市场规模提升。2016年，互联网企业在云服务领域中使用率较高，其中游戏、电商、金融、视频、手机企业使用量靠前。伴随我国云计算政策集中出台，政策层面力主加快云计算产业发展，另外，云计算在技术应用和商业模式上日渐成熟，使得云计算在传统行业中的应用逐渐爆发，从游戏、电商、移动、社交等在内的互联网行业向制造、政府、金融、交通、医疗健康等传统行业渗透，其中，政府、金融行业成为主要突破口。

以“IOE”为基础架构的IT模式将被云计算颠覆。对于大型传统行业的IT基础架构建设来说，最初均以“IOE”（IBM、Oracle、EMC）主导的模式，企业通过购买服务器、存储、网络设备等硬件产品，搭建IT数据中心。随着企业的发展以及大数据发展的背景，业务量和数据量提升明显，传统的集中封闭式IT架构在扩展性方面遭遇瓶颈。为解决这一问题，阿里运用其成熟的互联网思维方式，提出采用数据切分(sharding)的策略，将数据应用从集中式Oracle切换到分布式MySQL集群，解决了数据库扩展性的问题，并用PC服务器替换了小型机，云计算技术成为“去IOE”的最佳解决方案。

2、发展大数据政策再度升级，有望实现政务云化业务扩张

大数据发展迎来大时代，总书记提出国家大数据发展战略。2017年12月8日，习近平在中央政治局国家大数据战略学习会议上提出中国将要构建以数据为关键要素的数字经济，运用大数据提升国家治理现代化水平，运用大数据促进保障和改善民生。此次讲话标志着大数据产业发展已经提升到国家战略层面，成为关系国家未来的重中之重。结合2015年国务院发布《促进大数据发展行动纲要》后各部委纷纷出台政策支持细分产业大数据发展，此次总书记确立国家大数据发展战略后，预计具体支持政策将达到前所未有的力度，针对具体行业的大数据政策将进入发布井喷期，大数据产业发展进入战略支持大时代。

政务云、智慧城市成发展抓手，优先享受巨额政策红利。习近平在会议上提出要统筹规划政务数据资源和社会数据资源，以推行电子政务、建设智慧城市等为抓手，形成覆盖全国、统筹利用、统一接入的数据共享大平台。可以看到，未来大数据产业政策支持将以电子政务和智慧城市为入口，预计相关领域将优先享受巨额政策红利。天源迪科基于大数据，在公安、政企、以及大型国企的云服务业务有望乘上政策东风进入高速发展期，带动公司整体业务稳步提升。

3、企业IT云化，定制化产品需求旺盛，向运营商转型稳固行业地位

云化使得传统IT架构发生变化。传统企业IT部署需要完成从设备采购、安装部署到IT系统满足使用需求，并且随着需求的增长，需要不断更新或者扩充硬件设备。将企业IT架构云化后，使得交换机、路由器、负载均衡器、防火墙、数据库等均变为了软件服务形式，由SDN、SDS、DBaas、FWaas、LBaas、VPNaas等取代。

服务型软件厂商选择继续走定制化路线，突出多年行业经验优势。服务型软件厂商聚焦于定制化市场，具有细分领域众多、竞争分散、供应关系为一对一、以及产品较难复制等特点。故而服务型软件厂商受自身基因的因素，其优势是拥有垂直细分行业解决方案和软件服务的经验，且具有客户基础，是行业客户的长期合作伙伴，这个基因决定了服务型软件厂商在IT云化过程中聚焦应用层服务，并且坚持走定制化路线是较为正确的选择。

软件按次升级变为自动迭代，客户粘性提升。值得注意的是，在云架构下，分布式架构和开源系统帮助企业打破了系统持续拓展的瓶颈，对比传统IT架构需要一次次的软件升级来提升系统性能来说，云服务厂商用频繁的迭代来提升服务能力，使软件服务由客户自行更新转变为服务厂商进行自动迭代升级，且迭代频率较软件更新速度提升数倍，有效提升了用户体验。

在云模式下，服务型软件厂商将由项目制转型运营，满足当下客户需求。在IOE模式下，服务型软件厂商大多以项目制的服务模式为主，主动权通常在客户手中，项目需求、项目是否成功均由客户方评定。在云化思维下，IT架构变为开放式多迭代的特征，服务型软件厂商也需要转变为运营的服务模式，以客户为出发点，运营效果由市场效应评定，使得主导权转移到软件厂商手中，同时用户黏性更强。

4、服务型软件厂商转型案例——东软集团

东软是一家面向全球提供IT解决方案与服务的公司，创立于1991年，行业解决方案涵盖领域包括：电信、能源、金融、政府、制造业、商贸流通业、医疗卫生、教育与文化、交通、移动互联网、传媒、环保等。

东软收入主要来自于行业解决方案，属于服务型软件公司。从东软2016年年收入情况来看，2016年公司实现营业收入77.35亿元，其中自主软件、产品和服务收入共计61.31亿元，占总营业收入的近80%，若扣除其中包含的医疗设备及熙康8.82亿元，再刨除国际软件外包业务的16.18亿元，则东软国内行业解决方案的收入为36.31亿元。另外，公司自主软件、产品和服务毛利水平在35%左右，属于服务型软件公司。

深耕细分垂直行业，商业模式向运营服务商转型。作为一个老牌的IT巨头，东软的业务规模和业务领域十分庞大，这个基础决定了其产品化的难度，深耕垂直行业应用可以持续其优势。随着云计算时代的到来，公司积极谋求转型，公司在开发了SaCa 云应用平台和 UniEAP 业务平台的基础上，各行业用户提供系统平台类产品、CRM产品、以及大数据分析类产品，同时，重点开拓车联网和大健康领域，在深化垂直行业的同时，东软尝试商业模式向运营转型。

• 车联网领域：传统模式中软件厂商按照汽车厂商的要求提供软件，是供应模式。而现在，公司自行研发汽车信息系统，与汽车厂商转变为合作，按照车辆销售情况进行分成，这样的商业模式使得东软具有自主迭代产品的动力，并从项目型公司转变为运营型。

• 大健康领域：东软熙康整合了东软集团在医疗领域的多种资源，构建O2O模式的健康管理与医疗服务平台，商业模式由传统软件厂商的B2B模式，向B2B2C模式转变，逐步形成医疗机构、医生、家庭与个人的健康管理服务生态系统。

东软转型初见成效。2016年熙康的云平台在中国十多个核心城市的17家线下实体医疗机构投入运营；东软已成为车载系统整体供应商，并且其云警产品签约潍坊、宁波等地业务，实现在全国30个省级行政区的业务覆盖；公司承接了邯郸、烟台、宜昌、江门、辽阳等地智慧城市项目，推进“智慧云城市”。

总结：服务型软件厂商受自身基因的因素，其优势是拥有垂直细分行业解决方案和软件服务的经验，且具有客户基础，是行业客户的长期合作伙伴，这个基因决定了服务型软件厂商在IT云化过程中聚焦应用层服务，并且坚持走定制化路线是较为正确的选择。另外，由于云化后，企业IT变为开放式多迭代的特征，服务型软件厂商由传统项目制的业务模式，转变为自主迭代、以市场效应为导向的运营模式，客户黏性进一步提升。

3竞争格局转变促使行业集中度提升

1、云计算厂商聚焦Iaas层和Paas层

Iaas市场格局趋于稳定，行业集中度提升。根据IDC发布的近两年中国公有云计算报告显示，阿里云于2015年以31%的市场份额占据中国市场第一的位置，营收达到了2.59亿美元，2016年阿里云的市场场占有率继续提升至40.7%，营收为5.88亿美元，保持了130%的规模增速。阿里云依托其在公有云领域早期布局的先发优势，占据市场半壁江山。在国内Iaas市场中，阿里云处于一家独大，前四大厂商占据超过60%的市场份额，随着阿里云在2016年年中进行了17次产品价格下调，逐渐失去竞争力的中小云厂商已被淘汰，Iaas市场格局基本稳定。

目前，对于中国的云计算市场形成了三大阵营，以BAT为代表的互联网阵营、以华为为代表的IT基础设施厂商阵营、以及以三大运营商为代表的运营商阵营。国内前六大云厂商分别为阿里云、腾讯云、天翼云、沃云、华为云、以及移动云。

通过对目前国内云服务厂商的研究和对比，互联网阵营厂商拥有先天的互联网思维，并且在云计算技术上具有先发优势，但主要针对2C的市场，核心市场聚焦在希望能够降低服务器部署成本的中小企业；运营商阵营拥有的庞大网络资源和线上线下渠道，主要针对2B市场，以提供云基础设施为主；华为最大的客户群是运营商，凭借其超强的研发实力，和多年形成的、遍布全球的服务体系，拓展云服务市场。综合来看，三大阵营的云服务厂商均在Iaas和Paas层的服务具有优势，但细分行业的云服务需求及商业特性均有所不同，若进军企业云服务市场并在应用层逐步发力，前期必然要与各行业传统IT厂商合作。

2、“点对点”采购模式转变为合作拓展市场，市场集中度提升

在IOE的底层架构下，企业与软硬件厂商的采购模式是点对点的形式，即企业通过招标或自行决定的方式选择合适的供应商提供软硬件服务，在这种体系下，每家企业会构建自己的供应商体系，每类业务系统的供应商在5-7家左右。

在云计算架构下，格局变为云计算巨头携手细分行业软件服务供应商，共同为企业用户服务的模式。传统IT巨头与互联网公司形成竞争，共同聚焦Iaas和Paas层面；同时，对行业理解较为深入的软件服务厂商作为云计算巨头的合作伙伴，与其形成技术和资源的互补，共同开拓企业IT云化的市场。在这一过程中，传统IT竞争格局变为云计算巨头之间的竞争和云应用厂商之间的竞争关系。

2.1 行业进入壁垒普遍较高，新竞争者少之又少

细分行业进入壁垒较高。软硬件服务和系统集成业务由于涉及到为细分行业用户提供定制化的服务，需要对用户的业务品类、业务规划、以及系统流程等方面有深刻理解，加上大型企业用户对数据安全、系统性能等方面的要求极高，使得满足条件的IT厂商较少，这一现象在电信、金融、政府、公安等行业用户的核心系统相关IT建设中体现的更为明显。目前，除华为、中兴、浪潮这类IT巨头外，大多数IT厂商选择深耕细分行业，并通过和企业用户形成长期战略伙伴合作的模式，奠定市场地位。随着企业级IT信息化的进程逐步提升，供应商体系逐步完善，当前大型行业企业IT竞争格局已基本实现集中化，每家企业IT核心系统拥有5-7家IT供应商，形成较高的进入壁垒。

企业IT云化进程中，新进入者少之又少。在上段针对传统IT架构竞争格局的分析下，可以看到当前细分行业的IT核心系统供应商集中度较高，且拥有较高的进入壁垒。那么，企业在业务核心系统云化阶段，除了引入互联网云计算巨头来提供专业的云技术支持外，在应用层面仍然要依靠现有的软件IT供应商完成， 其余应用层厂商均以提供同质化较严重的通用型协同类应用平台为主。

2.2 技术升级，末位面临淘汰，行业集中度提升

传统IT厂商技术升级，转型云服务厂商。云计算技术与传统IT的技术有较大区别，主要体现在其虚拟化、分布式计算、资源管理等技术实现云计算应用的可扩展性、数据的安全性和可配置性等性能，技术成为抢占市场的基础。

传统IT厂商面临末位淘汰。随着云计算的发展，传统IT架构被颠覆，高性能计算机、高端处理器、服务器及存储市场被大量低成本、低能耗、高性价比的云计算硬件市场挤占；传统的互联网信息中心被成本低的云计算数据中心取代；多数软件将以服务形式呈现，充分实现资源的可扩展性和可配置性。由此可以看出，在云计算时代，IT厂商的技术需要大幅的提升以适应行业发展要求，而研发实力不足的厂商必定面临淘汰。在技术升级的背景下，行业集中度提升是必然趋势。

2.3 传统IT巨头定位云服务厂商，与互联网巨头形成竞争

传统IT巨头例如华为、中兴、浪潮等软硬一体化厂商，依托自身的硬件市场优势、软实力、以及较高的市场地位，全力进军云计算领域，与互联网巨头强力竞争。华为有自己的服务器、存储、网络等存储硬件，也有FusionSphere、FusionInsight和FusionStage等平台，能够为客户提供更佳敏捷、高效，并且运维成本更优的产品和解决方案。中兴通讯是全球领先的综合通信解决方案提供商，以数据中心为切入点，发力云存储技术，并将应用复制行业云解决方案。浪潮以数据中为核心，围绕云数据中心、云服务、大数据三大重心打造云服务平台产品。

由于传统IT巨头拥有较强硬件设备供应优势，以存储、数据中心、网络等领域作为切入点，涉入云计算领域。其传统业务以及庞大的服务体系决定了传统IT巨头的云发展战略将聚焦Iaas和Paas平台，与互联网云计算厂商形成竞争。

2.4 细分行业软件厂商定位应用层服务，与云计算巨头协同合作，该领域市场集中度进一步提升。

在IOE的底层架构下，企业与软硬件厂商的采购模式是点对点的形式，即企业通过招标或自行决定的方式选择合适的供应商提供软硬件服务，在这种体系下，每家企业会构建自己的供应商体系，每类业务系统的供应商在5-7家左右。

云化IT架构下，点对点形式变为企业用户对应云计算巨头+应用服务厂商的模式。通过以上对企业IT云化市场中各厂商的角色和行业地位情况进行分析，不难发现，在云计算时代，传统“IOE”架构下企业用户与软硬件供应商点对点的服务模式被颠覆，变为企业用户与云服务厂商对接的模式，细分行业应用服务厂商成为云服务提供商的合作方，变为企业用户的二级供应商，云服务厂商在行业中占据相对主导地位。

在云计算架构下，格局变为云计算巨头携手细分行业软件应用服务供应商，共同为企业用户服务的模式。根据上节的分析，云计算巨头三大阵营的厂商均聚焦Iaas和Paas层面。

• 互联网巨头在云计算技术领域具有先发优势，凭借其对云服务的理解，协助企业IT云化，但由于缺乏对行业客户的理解，一般只停留在Iaas和Paas层，较难进入应用层市场。

• 传统IT第一梯队厂商例如华为、中兴、浪潮等，大多拥有几个细分行业全产业链服务产品，布局广泛，且研发实力雄厚，有望在Iaas、Paas层与互联网公司进行形成竞争，后续发力应用层，稳固行业领导者地位。

• 传统IT细分行业/产品厂商，该类厂商凭借多年对细分行业/产品的深入理解，是细分行业客户的长期战略合作伙伴，未来将与Iaas领域巨头达成合作，深耕行业应用，并逐步拓展Paas市场。

云服务巨头与传统IT企业强强联合，实现市场竞争力最大化。云计算巨头由于对细分行业理解不足，无法独自吞噬企业IT云化的市场，需要与细分行业传统IT厂商进行合作，形成互补，强强联合将市场竞争力最大化。互联网公司在选择合作伙伴的过程中将从以下几点出发考虑：

• 对行业理解深刻的企业。该类企业拥有充足的行业经验，并且参与行业用户业务的开发，把握行业客户的发展动向，补齐互联网公司短板。

• 是行业的早期进入者。针对一些进入壁垒强高的行业，互联网公司难以打开业务拓展的局面，通过合作可有效降低行业进入壁垒。

• 特殊行业供应商。例如政务、公安、电信等行业用户由于拥有的数据信息较为敏感，较难直接与互联网厂商进行合作，需要行业IT供应商作为桥梁，引入互联网公司的云计算先进技术。

• 研发实力较强。由于互联网企业目前聚焦Iaas和Paas层面，需要合作伙伴对企业级云应用进行布局，进而要求其具有较强的软实力。

综合来看，随着企业IT云化启动，尤其针对公安、电信、能源、政务等行业大型企业用户的IT供应商来说，由于行业进入壁垒较高，导致新进入竞争者十分少，而云计算催生厂商技术提升，研发实力不足的企业面临末位淘汰，市场集中化趋势显现。另外，传统“IOE”架构下用户与IT厂商点对点的供应模式发生质的变化，转变为企业用户在云计算巨头的帮助下进行企业IT云化，在这一层面，传统IT巨头与互联网公司形成竞争，共同聚焦Iaas和Paas层面；同时，对行业理解较为深入的软件服务厂商作为云计算巨头的合作伙伴，与其形成技术和资源的互补，共同开拓企业IT云化的市场。在这一过程中，传统IT竞争格局变为云计算巨头之间的竞争和云应用服务厂商之间的竞争关系。

4天源迪科聚焦应用级云服务，是云计算巨头争相合作的伙伴

1、天源迪科聚焦应用级云服务，业务模式将由项目制转为运营

天源迪科于1993年成立，主营网络系统集成和服务，并进行公安行业软件的研发。随着业务和技术的积累公司业务面向运营商运营支撑系统解决方案，聚焦BOSS系统领域，主要客户为中国联通和中国电信，率先成为中国电信省级营销渠道支撑系统供应商，其OCS（实时在线计费系统）首批通过中国电信入网测试，是国内第一个省级商用系统。在公安领域，公司在早期就参与“金盾工程”，并成为公安部出入境管理信息系统五个试点厂商之一，同时为公安提供情报分析及出入境信息管理系统等软件服务。

公司毛利率水平相对稳定，业务模式以项目为主。公司公安业务的毛利率水平在30%-40%之间，电信业务的毛利率在37%-50%之间，毛利率均在50%以下，且相对稳定。另外，从公司和所处行业的商业模式来看，主要是电信运营商和公安客户按需求进行项目招标，故而业务模式主要以项目制为主。

公司自2010年1月上市以来，持续托大研发投入，巩固核心竞争力，形成了以运营商IT支撑业务为基础，产业云BOSS+为引领，大数据和移动互联网为技术支撑的云服务行业解决方案和软件供应商，聚焦电信、公安和金融三大市场，并进入跨行业发展加速期。

公司由服务软件商向云应用服务商转型。企业IT逐步云化，随着IT系统架构由传统IOE迁移上云端，开源式和可拓展性成为当前企业IT的发展方向。天源迪科作为深耕细分行业的资深服务型软件厂商，未来将重点开拓电信，公安和金融三大市场，采取与阿里、腾讯、华为等云计算巨头在Iaas和Paas领域合作，发挥自身垂直细分行业优势和多年的客户经验，聚焦云应用层的落地，结合其大数据分析和移动互联产品，进行云应用领域的全面布局。另外，公司的大数据分析和移动互联等云应用产品也将向快消、电商、新能源、以及其他传统行业渗透。

公司业务模式将由项目制转为运营。随着行业用户IT云化加深，此前项目制的业务模式向平台化和运营化转变，公司在自主进行迭代的基础上，依托其对客户需求的把握不断丰富产品类型，增强用户使用体验，使得客户逐步加深对云服务厂商的依赖。

天源迪科是典型的服务型软件厂商，拥有多年电信和公安行业解决方案和软件服务基础，未来公司将在转向云服务的过程中，坚持走定制化路线，并转型平台化运营化的业务模式，重点开拓电信、公安、以及金融行业的运营支撑系统云化市场，并依托产业云BOSS+平台实现行业加速发展，在企业IT云化中迎来发展机遇。

2、深入拓展电信和公安领域，拥有细分行业壁垒优势

天源迪科主要业务聚焦电信和公安行业，是纯正的服务型软件厂商。公司在电信行业深耕近20年，在公安领域具有十多年的行业经验。自公司成立以来，一直致力于为行业用户提供运营支撑软件服务，并根据客户需求，提供全方位的行业解决方案和定制化的软件服务，是纯正的服务型软件厂商。

深耕电信行业，优势地位明显。公司为电信行业提供准实时计费帐务类、实时在线计费类、客户关系管理类、 数据仓库类等全面的业务支撑系统软件解决方案及服务咨询，即BOSS系统及相关软件产品业务。公司主要客户为中国电信和中国联通。

• 公司具有电信行业进入优势。运营商业务支撑系统软件系统拥有较高的行业准入门槛，需要通过运营商的入网测试才能提供产品，在电信行业IT系统行业集中化的进程中，电信运营商每个产品仅有5-8家入围厂商，天源迪科位于第二梯队的领头羊位置，至今具有行业进入优势。

• 紧跟运营商发展诉求，拥有融合计费和实时在线计费产品先发优势，奠定行业市场地位。进入3G/4G时代后，运营商的业务灵活性和复杂程度提升、第三方提供的增值业务引发的欠费风险提升、以及互联网电子商务的支撑需求不断提升，再这样的背景下，运营商以引入实时在线计费系统为契机，从而构建融合计费体系。另外，公司是全国第一家提供在线计费系统（OCS）的厂商，在中国电信的排名第三，在中国联通排名第二。

• 客户资源优势。公司长期以来是中国电信和中国联通的IT核心合作伙伴之一，多次参与中国电信和中国联通的规范编制，是中国电信和中国联通的长期战略合作伙伴。

电信支撑系统云化，行业进入壁垒催化竞争格局再次集中，公司在应用层领域占据核心竞争力。通过此前电信运营商对供应商的集中化后，电信支撑系统的竞争格局已经形成集中化，并且相对稳定，行业具备较高的进入壁垒。故而，在支撑系统云化的进程中，新进竞争者几乎为零，而亚信、思特奇、华为等第一梯队厂商聚焦Iaas和Paas层面，与互联网巨头形成竞争。作为第二梯队领头羊的天源迪科，聚焦应用层产品，在这一领域形成核心竞争力，也是众多云计算巨头争相合作的对象。

警务云平台建设，虽竞争者增多，实则市场集中度提升。由于警务云系统面对的是跨警种、跨区域、跨平台的各警务系统的整合，使得在警务云竞争市场中除为公安提供软件服务的天源迪科外，还引入了交警解决方案厂商、舆情分析类软件厂商、软硬件系统供应商等企业，市场竞争增多。但警务云平台建设为政府大力支持政府大数据项目，市场规模极具扩大，另外，对云计算技术的要求，使得半数研发实力较弱以及专注于IT运维服务和外包类业务的IT企业面临淘汰，实际上市场竞争的集中度得以提升。

公司与公安系统深度合作。在发展初期公司围绕情报线索系统进行产品和服务创新，2011年在公安行业新一代出入境管理软件产品的市场占有率排名第二，是公安系统五家入围厂商之一。

• 公安行业进入壁垒较高。公安行业应用软件存在有行业规范和地方规范两种情况：行业规范应用软件由公安部各专业局制定规范和采购管理规则，通常采用产品授权准入制度，只有获得准入许可的产品才能在该软件市场上推广；地方规范应用软件由各省、地市公安机关制定规则并实施采购管理。

• 现有产品是具有行业规范的业务应用软件产品。公司新一代出入境管理软件和机动车/驾驶员信息管理系统属于具有行业规范的业务应用软件产品，该类产品供应商包括天源迪科、太极司、华南资讯司、浪潮等大型应用软件供应商。另外，结合公司信息综合查询/比对系统和城市道路交通管理软件，公司产品在公安基础业务类软件产品和综合业务类软件产品领域均有所布局。

• 业务经验壁垒。公安行业是一个多层次、多专业的行业，不同管理层面、不同专业警种在工作机制、管理体制和技术专业方面存在着较大的差异，软件厂商不仅需要深入了解公安行业的业务环境和工作机制，而且需要掌握公安行业特有的专业技术技能，成为软件厂商进入公安行业的业务壁垒。公司自“金盾”工程开始为公安行业提供软件服务，经过多年为公安系统提供软件服务，积累了相当雄厚的业务经验。

3、持续研发新产品，保持行业领军地位

公司以大数据研发中心和云平台技术中心为依托，研究国内外前沿的技术发展趋势，国内同行业的新产品新技术动向，以及客户的需求调研，规划公司技术发展方向，并加大投入，研发出公司级基础技术平台，并结合现有行业客户，落地成行业解决方案。

截至2016年12月，公司共计获得国家版权局计算机软件著作权登记161项，取得133项产品登记证书，共申请了24项发明专利。

公司近年来持续研发投入，研发投入金额逐年攀升，2015至2016年随着互联网云计算等技术渗透入企业IT，公司紧跟行业发展趋势，加强研发投入，聚焦产业“BOSS+”云平台的建设。2016年公司投入研发费用共计2.14亿元，较2015年的1.78亿元，同比增长20.23%。过去5年，公司累计投入研发共计8.35亿元，经过多年的技术沉淀，公司技术核心竞争力持续提升，奠定行业地位。

目前，公司研发投入聚焦云计算平台和大数据方向，于2016年进行非公开发行募集资金4.4亿元，其中3.5亿元用于产业“BOSS+”云平台、大数据洞察分析平台、以及企业移动商业智慧服务平台项目的研发，计划于2017年底完成项目建设，截至2017年6月三个项目的进程分别为72.93%、81.16%和78.84%，共计投入2.7亿元。其中，2016年新项目投资金额约为1.7亿元，占2016年公司总研发费用的79.7%。

4、聚焦云计算和大数据产品

公司云计算应用平台和大数据产品在多个行业布局。公司云计算平台应用和大数据产品聚焦电信、公安和金融三大行业，并向广电、新能源、电商、快消、以及大型传统行业复制延伸。

新产品产业“BOSS+”云平台助力公司站在IT系统“云化”的风口浪尖。在“互联网+”的发展趋势下，云平台作为向行业客户提供IT服务的基础平台在电信、金融等业务竞争力提升和其他行业市场拓展方面起到关键作用。公司将依托在BOSS系统上面的优势, 形成以跨行业通用的Paas平台为基础，“BOSS+”为代表的云应用服务为特点,打开行业客户的公有云、私有云以及应用运营服务市场.

• 在Iaas层，和优秀的Iaas厂商（如阿里、联通、电信、华为等）合作，提供云计算基础设施；

• 在Paas层，利用自有的核心 技术和产品，形成适应性广，可靠性高、安全性高的架构平台，解决企业分布式软件架构问题；

• 在应用层，以Paas层架构为依托， 在通用性和定制化两方面深度挖掘企业需求，形成完善的企业行业云应用方案，解决企业应用对于行业需求的支撑，促进行业IT化，互联网化发展问题。

产品“BOSS+”云平台将重新整合BOSS系统的订单管理、收入管理、CRM、计费和账务管理等产品功能，形成“BOSS+”核心和行业插件，为不同行业提供差异化的功能支持。

“BOSS+”云平台对公司的业务布局具有战略意义。在“互联网+”的发展趋势下，各行各业都将产生深度的变革，云平台作为向行业客户提供IT服务的基础平台，将在电信、金融等业务竞争力提升和其他行业市场拓展方面起到关键作用。公司作为一个面向行业客户的IT服务商，在互联网+的发展趋势下布局属于公司自主知识产权的行业云平台具有重要战略意义。

5、与巨头达成合作，助力公司站上IT “云化”的风口浪尖

公司依托于自身在电信行业和公安行业多年的业务经验和行业进入优势，结合不断提升的研发实力，吸引了多个云计算巨头与之合作，形成强强联合，在企业IT云化的进程中，持续保持市场竞争优势。

阿里云联合天源迪科中标中国联通核心系统云化项目。自2016年，阿里云与天源迪科签署战略合作协议以来，双方强强联手。阿里云联合天源迪科中标中国联通核心系统云化项目。此次推出的cBSS2.0集中号卡系统是中国联通首个完全服务化、分布式，全面采用互联网云化企业架构的系统，也是中国电信行业第一个核心业务系统云化改造的重点工程，并且是云计算分布式技术在电信核心系统的首次大规模应用。目前，该系统已经完成了在广西、内蒙古、黑龙江三省的快速上线，后续将尽快复制至全国。

联通与阿里云和天源迪科的本次合作体现了：

• 天源迪科在电信市场的行业地位和技术实力受到了云计算巨头阿里巴巴的认可，随着同阿里巴巴进入联通核心系统的云化改造项目后，不仅有望打开现有业务在联通体系的市场份额，同时有利于拓展其他运营商的IT系统云化项目。

• 阿里公有云技术成熟，经受过市场考验，本次阿里云向中国联通输出的专有云底层技术与公共云一致，可作为运营商输出底层技术。

• 天猫是最好的实战案例，阿里云解决了秒杀、峰值、亿级用户、分布式架构、弹性扩展等问题，和联通要解决的应用场景极为相似。

公司是阿里巴巴“满天星”计划的首个合作伙伴，为淘宝和天猫的供货商提供生产数据管理、产品溯源、防伪验真、用户互动等的一整套二维码解决方案。公司作为二维码验真溯源营销解决方案的提供商，其业务收入直接与二维码使用数量挂钩，从而满天星计划成员规模的扩大和商品的增加，将直接利好于公司的二维码业务。目前，公司的二维码业务未来发展空间较大，客户主要有恒大集团、天王表、冷酸灵、草木之星、联合利华、费列罗巧克力、洋河股份、国联水产等。

与腾讯合作：2015年11月，公司与腾讯签订《“互联网+”战略合作备忘录》共同合作全国政企市场的大数据、云计算等项目，并重点聚焦公安领域。腾讯通过微信平台直接设计政府相关的便民服务，天源迪科的优势是开发符合用户深度业务流程的应用软件，为企业级客户新增一项与大众沟通的渠道。因为腾讯为大众提供了新的沟通渠道，企业用户将会基于上述业务，产生更多的业务需求。

与华为合作：公司与华为2015年8月签署了《合作备忘录》，就联合开发公安警务云及大数据创新解决方案等事宜达成合作备忘录。联合开发公安警务云及大数据创新解决方案等，共享双方在公安行业的警务云市场资源以及联合开发的产品及解决方案。双方在市场项目合作成功的前提下，共同制定联合商业计划。该合作备忘录期限为自协议签署之日起三年。另外，公司与华为合作拓展海外运营商业务，主要在云BOSS 和移动应用领域，海外市场由非洲市场的合作，逐步扩展到中东地区、欧洲、南美洲等地，并承接东南亚电信柬埔寨公司的大数据和电商平台的建设。

综合以上分析，在传统IT厂商经历技术升级为云计算和大数据的浪潮中，公司凭借多年的行业经验，并深耕电信和公安这样进入壁垒较高的行业，已拥有绝对的行业地位，是各大云计算巨头在开拓行业企业IT云化市场中争相合作的伙伴。另外，公司近年来把握行业发展趋势，大力投入研发聚焦云平台和大数据分析，自身软实力逐步提升，为其在新一轮的行业洗牌中稳定市场地位，并有望开拓新的疆土。未来，公司将在电信、公安、以及金融三大行业发力，由软件服务和系统集成商逐步转型成为大数据云平台服务商。

5电信+公安+金融齐发力，转型大数据云平台服务商

1、受益电信业BOSS系统云化，积极拓展业务转型

1.1运营商BOSS系统面临业务量和数据量的提升压力，系统云化是必然发展方向

中国电信行业业务总量大幅攀升，数据和互联网业务占比明显提升。2016年中国电信业务总量增速大幅攀升，电信业务收入增速也扭转了连续两年的负增长态势，行业收入结构继续向互联网接入和移动流量业务倾斜。移动数据及互联网业务收入占电信业务收入的比重从上年的 26.9%提高至 36.4%，移动宽带（3G/4G）用户占比大幅提高，渗透率达到71.2%，较上年提升 15.6 个百分点。

运营商IT支撑系统迎来大挑战。目前，IPTV、OTT、以及其他移动数据业务已经使得运营商对IT支撑系统的改进优化迫在眉睫。考虑到，传统运营商的手机号码以人为单位，全国三家运营商约有十几亿的用户，而进入物联网时代后，联网终端数量将呈现井喷式增长，预计到2022年智能物联网终端的数量将会超过200亿，在此基础上将产生庞大的数据量，为运营商IT支撑系统运营能力带来巨大挑战。

BOSS系统云化是未来的必然发展方向。进入4G时代以来，资金支付信息呈现爆发式增长，而目前BOSS系统采用的均为应用与数据库混合部署的架构，计费、账务、信控模块数据库规模巨大，而随着5G的日益推进，物联网商用蓄势待发，联网终端数量将为现在的N 倍，数据量的增长更是庞大，而运营商进行本地部署不仅需要支付大量的投入成本和运维成本，同时BOSS系统的性能面对大量的数据处理将呈现瓶颈，从而BOSS系统的全云化成为未来的必然发展趋势。目前，运营商的构建IT资源池和网络功能虚拟化在Iaas层面已经开始了诸多的尝试，未来面向应用的Paas和应用层探索也将逐步开展。

1.3 运营商未来对BOSS系统的投入有望持续扩大

运营商对支撑系统的资本开支情况体现了运营商对于支撑网建设的重视，在2013-2015年期间运营商对于支撑网的建设稍显薄弱，而2016年从投资金额到投资额占整体资本开支的占比情况来看，均有明显的提升，这主要归功于运营商支撑网云化建设的投资，有目前运营商系统云化仍处于初级阶段的情况来看，近两年为支撑5G和物联网的建设需要，支撑网云化投入有望大幅提升。

1.4 “BOSS+”云平台助力天源迪科持续开拓运营商市场

公司为电信行业提供准实时计费帐务类、实时在线计费类、客户关系管理类、 数据仓库类等全面的业务支撑系统软件解决方案及服务咨询，即BOSS系统及相关软件产品业务。公司主要客户为中国电信和中国联通。

• 公司具有电信行业进入优势。

• 紧跟运营商发展诉求，拥有融合计费和实时在线计费产品先发优势，研发实力雄厚。

• 客户资源优势。公司长期以来是中国电信和中国联通的IT核心合作伙伴之一，多次参与中国电信和中国联通的规范编制，是中国电信和中国联通的长期战略合作伙伴。

• 与阿里、腾讯、华为等云计算巨头达成合作。

随着运营商BOSS系统云化建设的趋势，公司大力开发“BOSS+”云平台产品，在Iaas层，和阿里、联通、电信、华为等合作，提供云计算基础设施；在Paas层，利用自有的核心技术和产品形成架构平台，解决企业分布式软件架构问题；在应用层，以Paas层架构为依托，在通用性和定制化两方面深度挖掘企业需求，形成完善的企业行业云应用方案，解决企业应用对于行业需求的支撑，进而持续为运营商提供大数据相关产品。

新产品持续推出，行业地位稳固。2016年，公司推出新一代实时营销系统。2017年将继续推出新产品：一是基于大数据的海量挖掘产品；二是通信行业大数据运营产品，数据首先应用于企业内部的运营，计费、CRM、财务管理等，将数据打通。公司紧跟行业发展趋势，积极研发云化、大数据类产品，稳固运营商市场行业地位，随着运营商BOSS系统全云化的拓展，多种类的大数据产品需求将逐步提升，而早期为运营商提供BOSS系统改进和持续深耕运营商市场的供应商具有先发优势和较强的客户粘性，公司的BOSS+云平台和大数据产品为未来进一步开拓运营商市场奠定了坚实的基础。

2016年，公司的运营商大数据业务实现突破是进展。在中国电信市场，基于互联网分布式架构的云提醒系统和云融合计费系统分别在上海电信和安徽电信上线，为公司进入电信集团入网测试积累了实践经验，并打下了坚实的技术基础。在中国移动市场，无线网优大数据平台成功落地江西省移动和贵州省移动，实现了公司大数据产品在中国移动省级市场的零突破。在中国联通市场， 2016年增量收入主要体现在系统云化、大数据、互联网创新及合作运营业务，与阿里云合作，用三年的时间完成了中国联通“集中号卡资源管理系统”的试点上线，实现了中国联通集团内部IT系统的打通和向云化转型，也开启了公司与阿里云在中国联通和传统企业云化方向的进一步深入合作。

目前运营商IT系统云化处于布局初期，大多项目均属于试点尝试，本次中国联通的“集中号卡资源管理系统”使其成为三大运营商中引入三层云化架构的先行者，是IT系统云化的真正开端。在此项目中天源迪科负责开发云应用服务，彰显了公司在运营商IT系统云化领域的实力。随着运营商IT系统云化搭建完善，云应用服务的需求将进一步提升，有望为公司贡献持续的收入和利润。

虚拟运营商有望于2017年迎来新转机。 从2013年12月开始工信部陆续向42家企业发放移动转售业务牌照，以打破行业垄断，给电信、移动、联通3家独大的通信市场注入活力。但放号三年来“批零倒挂”导致虚拟运营商经营持续亏损的主要原因，目前中国联通在工信部指导下，率先启动了资费新政的试点工作，推出模组资费，试点结束后，中国联通将向所有合作虚拟运营商实施资费新政，有望改善虚拟运营商ARPU值低迷的局面，使其盈利能力进一步提升

“BOSS+”系统拓展虚拟运营商市场。虚拟运营商对IT支撑系统的需求不仅仅是计费、客户管理等最基本的IT需求，面对海量用户和海量数据，必须借助强大的IT系统支撑，尤其是精细化运营需要对云计算、大数据分析等相应系统能力进行补足，才能更好的实现流量经营和客户细分。“BOSS+”重新整合 BOSS 系统的订单管理、收入管理、CRM、计费和账务管理等产品功能，并采用了分布式体系构建，服务云化、数据云化，具备横向扩展能力强、响应业务需求快速、具备高容错处理机制等特点，为虚拟运营商IT支撑提供有力支持。

虚拟运营商市场的兴起为公司带来增量业务。对于虚拟运营商最需要的计费、运营支撑、大数据、移动客户端、RCS等产品，天源迪科母公司和旗下子公司易杰完全具备，而且，天源迪科作风稳健，充分符合虚拟运营商的择偶条件，并且已经成为运营商的合作推介厂商。目前，公司虚拟运营商京东、苏州蜗牛、星美等8家用户，随着虚拟运营商政策调整后逐步实现盈利，业务体量有望扩大，对客户关系管理、经营分析等系统需求的复杂度提升。

2、携警务云平台进军公安大数据

政府大数据项目建设加速发展。根据信通院的市场调查，2016年中国大数据市场规模约为168亿人民币，预测至2020年市场规模达到578亿人民币，产业规模复合增 长率超过30%。根据中国招标信息网数据，2015年1月至2016年7月，大数据项目建设快速增长，其中政府采购占比38%。

数据量庞大，公安大数据业务成为众厂商的必争之地。在整个政府数据中，公安的数据量占比近80%，原因在于公安汇集了全国通信数据、交通数据、GPS数据、人口管理信息、出入境信息、旅店住宿信息等等，将这些互联网信息、行为轨迹信息、生物特征信息、以及影片图像信息等组成了庞大的数据量，也可以说公安的数据汇集了众多政府部门的数据。而目前，大数据在公安领域的应用也逐步拓展开来，随着云计算等技术的日渐成熟，针对公安结构化、半结构化、以及非结构化数据的存储，处理和分析，并给出实时的数据结果，有效提升公安的办案效率。

公司依托多年公安软件行业经验，强力推出警务云平台。公司此前的管理软件主要聚焦在出入境和公安领域，从2014年起开始布局公安大数据，在政府大数据建设的背景下得以发展。2015年搭建深圳警务云系统并上线，采取解决方案+服务模式。

公司警务云搭建警用VPDN专网，引入可信计算技术，实现安全联网、高速连接。同时警务云打通了全警协同办公及办案，实现跨警种、跨区域、跨部门的信息共享；同时，警务云引入具有移动办公、移动采集、移动办案等功能移动终端，为业务警种提供全方位的信息资源服务支撑。

• 警务云发展战略：以深圳的警务云系统为标杆，以1、2线对大数据有规划并且主动性强的地方城市为拓展业务的目标。在城市建设警务云系统后，以城市为中心，向附属的县级城市推广。

• 警务云业务布局坚实，携手腾讯互利共赢：腾讯主要以2C业务为主，并且积累了大数据、云计算、平台方面的实力，在2C业务的基础上拓展2B业务，政府数据开放是块大蛋糕，而在政府数据中有80%的数据被公安掌握，故切入公安领域是必选。两方面的合作：1.接口服务和项目模块，将腾讯的产品木块嵌入平台中，天源迪科作为系统集成商。2.公安同样需要腾讯的数据，腾讯将数据包装，按照服务的时间/次数来收费。

• 与华为深度合作。今年3月份，公司与华为联合发布的警务云大数据联合解决方案，以华为的分布式数据中心架构、华为云操作系统、大数据平台融合天源迪科对公共安全行业的业务理解和技术积累，帮助公共安全行业客户更好地对大数据资源进行资产管控，挖掘数据资源价值，发挥情报在整体公共安全工作中的作用。

警务云未来有望成为公司的盈利增长点。从公司警务云平台的盈利模式分析，前期公司以搭建平台为主，主要是硬件设施、云架构以及底层基础应用的开发，意在提升公安系统的IT能力；第二阶段，在获取大量数据基础上，将针对公安业务层面提供服务，意在对实时数据轨迹进行快速分析、预知预警和预防、以及提升警务效率，该阶段是公司重点布局的一部分。随着警务云的使用，后期用户粘性将持续增强。

按照上述盈利模式情况，初期平台搭建阶段，公司盈利相对较小，毛利率处于较低水平。后续随着纯软业务的持续拓展，以及公安对于业务层面的数据分析应用产品类型不断增多，不仅业务收入体量会明显提升，同时毛利率也会大幅增长，该业务有望成为公司未来盈利增长点。

公司的警务云平台已在深圳、珠海，2016年新增客户包括新疆、武汉、河南等地，2017年在江苏、湖北、湖南、贵州，河北等省份实现突破，以每个地市带来1000-3000万元收入估算，将为2017年带来1-2亿元收入，18年有望实现收入翻倍增长。

根据每个地市建设公安警务云平台分三期建成，第一期平台搭建需要2000万元主要以硬件设备为主，第二期和第三期以软件和服务为主分别3000万，每年每个地市警务云平台的维护费用为300万元。

3、开拓金融行业，携手维恩贝特，进军银行核心系统云化业务

并购维恩贝特，有望突破银行市场。银行的进入壁垒比较高，此前公司在银行领域的拓展十分缓慢。公司于2017年1月4日公告并购维恩贝特，交易对价为7.97亿元，增发价格为17.035元/股。维恩贝特专注于为金融机构提供IT解决方案，并购维恩贝特有望助力公司拓展银行互联网业务，2016-2018年承诺分别实现净利润不低于3800万元、4750万元和5940万元。

银行业IT投资规模呈上升趋势。银行业已经开始尝试传统IT的云化，且随着大数据和互联网金融的发展，银行对于IT的投资规模逐渐加大。根据 IDC 数据显示， 2015 年中国银行业整体IT投资为831.1亿元人民币，同比增长11.92%，预计到 2020 年，中国银行业整体IT投资市场规模持续增长，将达到 1,351.3 亿元。

2015 年，从各类银行的投资比例来看，国有大型商业银行投资比例最大， 占到银行业总体投资的45.2%，其次为城市商业银行和农商、农合、农信等农村金融机构等，占到银行业总体投资的 29.5%。

维恩贝特业务集中于中后台系统服务。维恩贝特业务主要是银行的后台系统，例如存款、贷款、信用卡、支付、结算、客户、总账等系统。中台系统中主要做系统集成和代收代付，以及为非银客户做资金清算和业务集成。

维恩贝特与Ernst & Young、TATA 和 IBM 等世界级的跨国公司形成了稳定的、良好的合作关系。其业务覆盖30多个大中城市，主要服务大中型商业银行，客户包括工、中、建、交、邮储等五大国有银行，平安、华夏等股份制商业银行以及城市商业银行，此类客户均为银行IT投资占比较大的客户。

协同作用显著，开拓银行IT云化领域。维恩贝特致力于向中国的金融机构和电子商务企业提供一流的信息技术和应用服务，以信息技术咨询与服务、应用解决方案开发与实施、企业IT业务外包为核心业务，拥有长期从事银行核心系统服务、升级积累的经验，。天源迪科在云计算、大数据、移动互联网应用技术实力显现，与维恩贝特相结合，可提供全面的解决方案。

• 技术协同：维恩贝特的技术专注于银行IT，可与天源迪科的云计算、大数据以及移动互联网应用协同，来满足银行对于大数据、IT系统云化的需求。

• 业务协同：维恩贝特拥有第三方支付、博彩等业务储备，与天源迪科的BOSS计费系统等业务协同，未来有望打造银行领域的支付运营平台。

• 市场资源协同：维恩贝特的客户主要是大中型银行客户，天源迪科拥有地方性资源且在电信、政府、新能源和其他金融领域有所布局。

未来有望进军银行IT核心系统云化业务，并提供泛金融IT解决方案。目前，公司依托运营商核心系统云化过程中积累的技术和经验，结合产业云BOSS和移动互联的技术实力，拓展金融领域业务，已经参与建设深交所、中国登记结算公司的核心IT系统，并为近30家保险客户提供移动端解决方案。凭借公司现有金融行业IT系统建设经验以及云计算、大数据技术实力，以及维恩贝特长期从事银行IT核心的服务，有望涉入银行IT核心系统云化建设，扩大现有市场分份额，同时提供支付和互联网金融等泛金融IT解决方案和合作运营。

• 与深交合作逐年深入。在自主国产化浪潮下，公司于2013年开始尝试自主研发针底层的基于互联网架构的平台（IAP平台），目前已进入第四期。

• 在保险行业，“移动查勘定损系统”在保险市场占有率超过50%，保险客户增至28家，2016年推出“移动理赔”等解决方案，并逐渐由移动端业务向前端核心系统延伸。

• 与中国登记结算公司达成合作，2016年新增中国登记结算公司北京公司IAP平台的订单，主要针对2C业务。

4、产业云跨行业布局，有望打开成长空间

公司在产业云BOSS和大数据在企业的应用，目前已形成解决方案有：物业BOSS云平台，快销品物码互联平台，互联网+新能源产品解决方案，地产建筑综合服务平台等。通过多产业的布局，公司有望复制其在电信和公安领域的成功模式，经过前期布局和长时间的深耕，未来将在电商、新能源等新兴领域占据市场领先地位，为其云平台大数据业务打开成长空间。

• O2O电商行业：凭借对淘宝店上行业的深入理解，公司打造了电商数据与情报分析、电商营销工具（打折、优惠、促销）、商家宝贝管理、流量导流工具等电商行业解决方案，解决电商用户的宝贝管理、店铺促销、店铺推广、行业情报等需求。

• 快消行业：基于二维码创新应用服务云平台，一物一码+移动互联网技术，为企业提供生产线改造、防伪溯源、窜货管理、移动营销、大数据等一站式应用服务，并受邀参与淘宝“满天星计划”，是首批ISV和重要合作伙伴。

• 地产行业：根据住建部工地管理相关标准，公司凭借多年的建筑行业多年的经验积累优势，结合施工现场实际情况，整合工地信息化行业优质资源，推出“天源迪科建筑工程综合管理平台”产品。

• 新能源行业：针对新能源行业，提供车联网、桩联网、CRM、计费、订单、新业务、客服、大数据等多种核心业务管理的行业解决方案。主力于打造基于互联网和大数据技术的新能源生态体系。

6盈利预测与投资评级

1、转型序幕开启，业绩增长有保障

天源迪科历转型序幕开启，进入发展加速期。公司传统业务面向运营商运营支撑系统解决方案，聚焦BOSS系统领域，主要客户为中国联通和中国电信，并为公安提供情报分析及出入境信息管理系统等软件服务。自2010年1月上市以来，持续托大研发投入，巩固核心竞争力，形成了以运营商IT支撑业务为基础，产业云BOSS+为引领，大数据和移动互联网为技术支撑的云服务行业解决方案和软件供应商，聚焦电信、公安和金融三大市场，并进入跨行业发展加速期。

自上而下分析IT产业云化变革，行业竞争格局重塑，集中度再次提升。随着企业IT云化启动，尤其针对公安、电信、能源、政务等行业大型企业用户的IT供应商来说，由于行业进入壁垒较高，导致新进入竞争者十分少，而云计算催生厂商技术提升，研发实力不足的企业面临末位淘汰，市场集中化趋势显现。另外，传统“IOE”架构下用户与IT厂商点对点的供应模式发生质的变化，转变为企业用户在云计算巨头的帮助下进行企业IT云化，在这一层面，传统IT巨头与互联网公司形成竞争，共同聚焦Iaas和Paas层面；同时，对行业理解较为深入的软件服务厂商作为云计算巨头的合作伙伴，与其形成技术和资源的互补，共同开拓企业IT云化的市场。在这一过程中，传统IT竞争格局变为云计算巨头之间的竞争和云应用服务厂商之间的竞争关系。

天源迪科聚焦应用层云服务，拥有核心竞争实力。在传统IT厂商经历技术升级为云计算和大数据的浪潮中，公司凭借多年的行业经验，并深耕电信和公安这样进入壁垒较高的行业，已拥有绝对的行业地位，是各大云计算巨头在开拓行业企业IT云化市场中争相合作的伙伴。另外，公司近年来把握行业发展趋势，大力投入研发聚焦云平台和大数据分析，自身软实力逐步提升，为其在新一轮的行业洗牌中稳定市场地位，并有望开拓新的疆土。未来，公司将在电信、公安、以及金融三大行业发力，由软件服务和系统集成商逐步转型成为大数据云平台服务商。

依托电信“BOSS+”云平台，跨行业发展公安和金融领域。随着运营商BOSS系统云化建设的趋势，公司大力开发“BOSS+”云平台产品，在IAAS层，和阿里、联通、电信、华为等合作，提供云计算基础设施；并重点开发Paas平台和企业级云应用服务。目前已在联通和电信打开市场局面，并有望进入移动入网测试。公司凭借产业云BOSS+，跨行业发展以寻求更多的盈利增长点，公安和金融行业是其重点布局的领域。通过复制电信行业的合作模式，公司为市公安系统建立跨警种统一的警务云平台；通过并购维恩贝特拓展银行客户，实现为证券、保险、银行、证券交易所提供大数据解决方案和移动互联网应用。未来，公司在深入拓展电信+公安+金融三大行业客户的基础上，逐步打通政府、电信、金融、以及互联网行业的数据交互，实现从IT系统解决方案提供商到大数据运营的转型。

未来，公司在深入拓展电信+公安+金融三大行业客户的基础上，形成政府、大型国企、电信、金融、以及互联网行业的数据交互，实现从IT系统解决方案提供商到云服务运营商的转型。

发布2017年业绩预告，增长明显彰显公司业务拓展成果。公司于今日晚间发布2017年业绩预告，预计2017年全年实现归母净利润1.5亿—1.65亿元，较上年同比增长30.54%—43.60%，业绩增长主要来源于公安行业以及大型国企客户的跨行业拓展，以及维恩贝特四季度并表所致，我们判断维恩贝特四季度业绩占全年业绩近60%，则公司全年备考业绩预计为1.7亿元左右，业绩稳健增长彰显公司业务拓展成果显著。

业绩持续增长有保障。天源迪科应用软件业务中电信、公安和金融行业受益IT云化进程，有望实现加速增长;维恩贝特的收入并入公司技术服务产品中。结合公司于2016年2月推出股权激励计划，承诺业绩考核标准为2016-2018年分别实现扣非后净利润不低于0.9亿元、1.3亿元和1.85亿元。2017年公司并购维恩贝特和定增导致费用支付，2018年市场和业务布局会带来投入进一步加大，故对公司业绩预测进行适当调整，但考虑到维恩贝特的业绩贡献，我们判断股权激励目标无忧。预计2017年和2018年对应的备考净利润分别为1.70亿元和2.25亿元，对应PE分别为27.6倍和20.8倍，位于估值底部，且业绩成长稳健，建议给予重点关注。

2、估值水平较低，安全边际高，目标价16.5元

并购维恩贝特增发价格倒挂，彰显公司未来发展信心。此次并购维恩贝特交易对价为7.97亿元，增发价格为17.035元/股，目前股价为11.72元/股，价格倒挂并未影响公司增发并购，彰显了公司对未来发展的信心十足。另外，公司2016年2月发布公告，由大股东参与定增共4.5亿元，用于大数据洞察分析平台、企业移动商业智慧服务平台、产业“BOSS+”云平台等项目，完善大数据和云计算产品线，大股东占比14.3%，发行价格20.67元/股高于目前股价，具有较高的安全边际。

估值水平较低，投资价值显著。通过分析公司上市以来的PE(TTM)的情况，剔除201年公司PE短期内提升至200倍以上对整体均值的影响，目前天源迪科动态估值处于8年来PE均值74.9倍下方，接近平均值—一倍标准差23.1倍水平，若考虑到2018年PE达到20倍，公司估值水平将处于历史低位。

通过横向对比云计算、大数据、移动互联网等新兴成长性行业的估值，对应18年PE均为30倍左右，公司目前股价对应17/18年备考利润的PE分别27.6倍和20.8倍，被明显低估。维持对天源迪科的“强烈推荐-A”投资评级，保守给予18年30倍，6个月目标价16.5元。

催化剂：运营商IT核心系统云化加速、公安警务云平台向三四线城市或一二线城市的县级区域拓展、并购维恩贝特开拓银行市场。

3、风险提示

• 运营商资本开支下降风险：根据三大运营商2016年财报显示，2017年均呈现资本开支下降的态势，预计由于2019年5G建设加大，2018年仍会维持资本开支紧缩的状态。

• 人力成本上升过快：软件业务的成本以人工为主，若人力成本增长过快，对毛利率会形成一定的压力。

• 新业务进展不达预期：公司未来看点在电信IT系统云化、公安警务云、金融大数据业务推广上，这三块业务属于高速成长行业，估值高于现金牛的传统电信支撑，若新业务未来拓展不利，可能会对公司估值产生影响。

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