华谊兄弟欲振乏力！是这样吗？

企业在持续试错中完成商业模式的探索，在标准化扩张中促进商业模式的成熟。华谊兄弟20多年摸爬滚打的成长，使它目前处在新旧模式的交替境遇，尴尬无奈。过去的模式正在被时代一步一步逼得苍老，未来的模式正在被亏损一步一步逼得不知所措。华谊兄弟，正在漫长的转型中“忍辱负重”。

华谊兄弟2016年中报披露，净利润3.03亿元，同比下降近4成。作为最早上市的民营影视公司，华谊兄弟一直位居老大哥位置。自2014年开始，采取影视娱乐、互联网娱乐和实景娱乐三驾马车齐头并进的策略后，阵痛连连。其营收、净利润排名，更是均跌到了第12位，不尽人意。一个庞大且内部复杂的企业要全盘转型，面临的阵痛是在所难免的。但在这条艰难转型的路上，我们不能以此为理由，去疏忽阵痛背后的病灶。

资本合伙人的探索

范冰冰弃华谊去唐德，冯小刚转战CAA——我们在这里不讨论王中磊口中“明星驱动IP”的命题真伪，也不讨论创新“资本合作人”制度的完善与否。毕竟这一切的存在都为华谊兄弟甚至整个行业带来了不少正面的东西。对错，都只是时间在搞怪。

2013年，华谊兄弟以2.44亿并购张国立的空壳公司常升影视，这个价格比华谊兄弟2012年全年的净利润还要高。当时，“35倍溢价”“利益关联”“套现”的质疑声不绝于耳。

2015年10月，华谊兄弟以7.56亿元、近百倍的溢价，收购仅成立一天的东阳浩瀚70%股份——公司的股东是李晨、冯绍峰、Angelababy、郑恺、杜淳和陈赫。

尽管设有对赌协议，对于收购公司也是毫无压力。以东阳浩瀚为例，明星股东承诺，东阳浩瀚影视2015年度税后净利润不低于9000万元，2016-2019年公司每年净利润增速不低于15%。也就是说，5年内交付净利润5.5亿元，即几位明星在家睡大觉也能稳赚2.06亿元。华谊兄弟以资本运作方式，给予明星稳赚不赔的买卖，以此与明星绑定并“驱动IP”。很创新的一种合伙人管理方式，这不仅使明星得利，作为上市公司的华谊兄弟也是名利双收，还在股市上大捞一把。

双赢是美好，但华谊兄弟赢得的，应当不是想象中的那样。资本的流动使其在资本市场上如鱼得水，每一次收购，虽然都会有质疑，但伴随的却总是K线上扬。然而，这对于华谊兄弟的商业模式标准化扩张的帮助，似乎还没有显现出来。或许根本就无法显现，国产电影数量增加较多，但优质影片供给较少，这已是观众对于华谊兄弟对直接的评论。资本市场的风风雨雨、明星捆绑的模式创新，没有得到观众用人民币的豪掷投票。迎接它的却是营收增长率的持续下滑，排名的一再落后，绑定的明星还相继“出逃”。

真正的模式扩张，反而应该像光线传媒那样，借一部《美人鱼》的33.9亿元票房“坐收名利”，净利润上领跑行业成为老大。看来，无论那个行业，唯有你的产品内容才能为你的成长背书。

影游联动当了真？

从经营模式、资本投资、IP经营、影院建设等方面，华谊兄弟一直在全面扩张。有数据显示，2009年华谊兄弟上市初参控股公司数量为6家，如今这一数字已经达到100家左右。但值得注意的是，快速扩张的华谊兄弟也伴随着负债的增加，2016年中报披露，公司总负债57.8亿元。乐正传媒研发与咨询总监彭侃表示，华谊兄弟现阶段的高负债是因频繁并购所致，并非经营问题，如果将收购公司抛售，债务问题能很快解决。但华谊兄弟收购完成后对参控股公司的运作很关键。运营成功，会让华谊兄弟掌握更多行业资源，积累更多人脉；如果失败，将成为华谊兄弟的又一负担。

这种负担，似乎正在显现。王中磊一直在谈围绕IP打造影游联动泛娱乐产业生态圈，互联网娱乐板块的扩张如火如荼。去年11月，华谊兄弟在负债40多亿元的情况下，斥资19亿元入伙账面净资产只有1193万元英雄互娱，且华谊兄弟给予其95亿元的估值，溢价高达795倍。

在这之前，华谊兄弟还同样以高溢价的方式先后入股游戏领域的掌趣科技、银汉科技等公司。但最终的数据摆在面前，2015-2016上半年的三个半年度中，互联网娱乐的收入分别为4.88亿、3.72亿以及2.98亿，分别同比下滑23.78%和19.8%。非但收入在下滑，毛利率也持续下滑。2016年上半年，互联网娱乐板块毛利率同比下滑5.05个百分点。

华谊兄弟当真要做影游联动吗？这使人感到疑惑。更多的假设是，华谊兄弟借影游联动，炒概念、玩资本。

华谊兄弟+游戏公司的玩法在大部分媒体看来是隐忧连连，这种负面新闻的大标题随处可见。

解禁减持掌趣科技：2010年6月18日，华谊兄弟以近1.5亿元自有资金获取掌趣科技22%的股权。2012年，掌趣科技登陆A股，在一段时间的不温不火之后，股价暴涨2.7倍。华谊兄弟持股市值达到15.28亿元，远超其2012年全年的营收（13.86亿元）。且当手持的2574万股解禁流通上市之后，华谊兄弟连连减持套现。数据显示其2013年净利润6.67亿元，同比上升172.7%，其中通过减持掌趣科技获得的收益超过净利润的一半。

那么掌趣科技究竟“何许人也”？

掌趣科技本是移动运营商SP（Service Provider），在华谊兄弟入股掌趣科技的前后，掌趣科技其实还是功能机时代的产物。2012年，其移动端营收占比72.05%，其中90.5%来自功能机单机游戏，可知其研发能力并不乐观。

在此基础上，掌趣科技2009-2011财年数据显示，其营收的60%来自中国移动，而同期的“推广及渠道分成成本”也大约占营收的60%。一个或许不恰当的翻译，就是“掌趣科技每赚100块钱有60块来自中移动，其中36块钱要返还电信运营商。”这样的渠道依赖性，值得商榷。

而掌趣科技的成长，很少来自内生增长，而是外延式扩张，也就是疯狂并购。从2008年到今天，掌趣科技一直在并购，凭借其高超的资本运作手法，成为“游戏第一股”，2015年5月市值一度达到480亿。2009-2011年，被并购公司贡献净利润分别为89.28%、50.71%和51.31%。上市前的2011财年，营收仅为1836万元，2012年暴涨至2.25亿，到2015年突破11亿元，4年间营收增长60倍。

那么，掌趣科技有什么产品？打开掌趣官网，能看到很多游戏产品，包括手游和页游，但自主研发的游戏，似乎并没有爆款。这样看来，“华谊兄弟+掌趣科技”的影游联动或许真的仅是想在资本市场“赚个差价，还刷个存在感”。

银汉科技偷换概念：2013年华谊兄弟以6.72亿元收购银汉科技50.88%的股份，溢价15倍左右。为了坐实这次高额并购的真实性和可靠性，双方达成了业绩对赌协议，承诺“银州银汉公司2014年、2015年、2016年度扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润分别不低于人民币14300万元、18590万元以及18565万元”。

而2015年，银汉科技偷换了“扣除非经常性损益后的净利润”和“扣除非经常性损益后归属于母公司净利润”这两个会计概念，使其2015年24334万元的扣除非经常性损益后的净利润乍看上去完成了业绩承诺。但归属于母公司的净利润是24334*50.88%=12381万元，显然，没有达到对赌承诺中18590万元的业绩。

华谊兄弟为何默许甚至支持？首先是资本市场上的得利。根据业内人士分析，华谊兄弟短短两年时间，“收回了50%的现金对价，又赚得了100%的整体市值涨幅”。然后是影游联动的内生增长。2016年暑期，银汉科技打造的《幻城》手游几乎与电视剧《幻城》同步推出，虽然在华谊兄弟2016半年报中反映《幻城》等手游使其互联网娱乐板块收入下滑，但在“迎娶”银汉科技后，华谊兄弟打通电影与游戏之间的互动终究取得了实质性的成果。

英雄互娱对赌隐患：英雄互娱成立不足一年，账面净资产只有1193万元，却被华谊兄弟给予95亿元的估值，溢价约795倍。套路一样，华谊兄弟以高溢价手段，19亿元获取英雄互娱20%股份，并签订对赌协议保证双赢。而根据相关财务数据显示，截至2015年6月30日的上半年，英雄互娱的营收781.6万元，净亏757.8万。但从账面上来看，英雄互娱若不“偷换概念”，恐怕同样难以完成承诺业绩。

由此看来，华谊兄弟的影游联动只是一个幌子？假若我们认为华谊兄弟是真的要影游联动，其实也会有不少论据可以支撑。毕竟掌趣科技成为了“游戏第一股”，减持掌趣科技也可以解释为投资更具潜力的银汉科技；毕竟银汉科技推出了《幻城》手游；毕竟英雄互娱正与《老炮儿》合作；加上游戏板块，特别是银汉游戏在2016半年度获奖连连，华谊兄弟布局影游联动或许真的是抢占了先机。毕竟，华谊两兄弟创业伊始，就是靠他们敏锐的市场洞察和战略制定，将华谊兄弟推上首家上市的民营企业。

不过，这是一条艰难的路，华谊兄弟若把影游联动当了真，前期布局就真的是如履薄冰。2015年，影视行业在资本市场狂欢，游戏行业也开始搭乘影视剧顺风车延续产业链的繁荣，《花千骨》和《蜀山战纪》将影游联动推上了新的阶梯。但“不是所有的IP都能够改成游戏，也不是所有的内容都适合年轻人，要把内容年轻化，要必须要在所有地方都做到匹配，包括多方的制作时间点。” 作为《蜀山战纪》的出品人，吴奇隆感觉影游联动并不容易。“影”与“游”本就是独立的，它们之间的互动性天生薄弱。目前来看，“影”唯一能够给“游”做的便是引流，只有“影”火了，这个IP才有可能被“游”采用，而“游”会不会火，旨在与它的社群化体验等。

其实，业内人士目前大部分都还在讨论“影游联动”是不是一个伪命题。而华谊兄弟在这个时间点大举进入，无论促使资本市场如何得意，新商业模式的形成都还需要淬炼，试错是必然，阵痛也是无可避免。

实景娱乐出彩

看到很多媒体在高赞华谊兄弟自2014年来的实景娱乐，并有数据称2016年华谊兄弟实景娱乐在半年内达成了一个“小目标”，营收1.1亿，同比增长236.1%，毛利率高达100%。其实这是有问题的，华谊兄弟这个数据的项目叫作“品牌授权及实景娱乐”，第一次出现在2014年年报上。而在这之前，这栏项目叫作“品牌授权及服务”，且毛利率一直是100%。

品牌授权没有成本，是可以接受的；实景娱乐也零成本，这又是华谊兄弟使了什么招？华谊兄弟的实景娱乐以品牌授权及知识产权入股为主，真正的操盘则是交由合作方公司。华谊兄弟经过20年的发展，积攒的片库及其附属的知识产权已经具备了规模化的变现能力。根据华谊兄弟此前的公告称，华谊实景为海口项目提供策划创意服务，项目公司对应支付服务费用2000万元。华谊兄弟实景娱乐项目包括：品牌授权费，一个亿起步。百分之十的门票收入以及占有干股，就是不用出一分钱就有收入。

品牌授权及实景娱乐板块，是一个一本万利的好项目，但这看上去是否是在吃自己20年积累的老本呢？《1942》之后就有了1942街，借助冯小刚的名气就有了冯小刚公社，这都是建立在有这样的内容和明星的基础上。但是，回到内容方面，近年来华谊兄弟“去电影化”举动频频，尽管王中磊曾站出来解释是公众误读，但现实正与此同步。当优质内容缺失、明星流失，放弃电影内容板块，发力实景娱乐似乎并没有错。但后者是依赖于，并且越来越依赖于内容和自身品牌，这就是华谊兄弟的这种倾斜处境尴尬的地方。要使实景娱乐得到长足发展，内容必须同步，甚至是快一步发展。

华谊兄弟横向扩张，多领域布局，很大程度上会使各个板块得到良好的联动效应，齐头并进。而目前，在“鱼跃龙门”翻身转型之路上，发展不平衡是华谊兄弟的痛楚。

而宏观来看，华谊兄弟国内外强势发力，多领域豪掷布局，是作为一个大公司应有的棋局。这一步棋到底是对是错？

棋局还没有结束，一切不能断言，还是那句话：对错，都只是时间在搞怪。